­

Mezzanine-Kapital

Mezzanine-Kapital

1. Begriffsursprung und Marktumfeld

a) Begriffsursprung und Erscheinungsformen

Der dem Italienischen entstammende Begriff "Mezzanine" bezeichnet ursprünglich in architektonischer Hinsicht ein niedriges Zwischengeschoss zwischen zwei Hauptstockwerken. Mezzanine-Finanzierungen stellen gleichsam ein "Zwischengeschoss" in bilanzieller Hinsicht dar: es handelt sich um Finanzierungsformen die zwischen Fremd- und Eigenkapital einzuordnen sind.

Diese Zwischenposition von Mezzanine-Kapital wird besonders hinsichtlich der Haftungstellung deutlich. Während es gegenüber dem Fremdkapital nachrangig ist, bleibt es bzgl. dem Eigenkapital vorrangig. D.h. bei eintretender Insolvenz werden zunächst alle ausstehenden Forderungen von Fremdkapital gebenden Gläubigern und erst dann von Mezzanine-Kapital investierenden Gläubigern befriedigt. Durch die Nachrangigkeit gegenüber dem klassischen Fremdkapital ist Mezzanine-Kapital somit in wirtschaftlicher Hinsicht als Eigenkapital zu bewerten. Unter dem Oberbegriff Mezzanine-Finanzierungen lassen sich somit alle Formen von Instrumenten der Unternehmensfinanzierung zusammenfassen, die eine Mischform aus Fremd- und Eigenkapital darstellen und sich durch ihre Nachrangigkeit auszeichnen.

Das oftmals auch als hybride Finanzierungsform betitelte Mezzanine-Kapital stellt folglich kein neuartiges Finanzierungsinstrument dar, sondern ist vielmehr als eine Zusammenfassung bereits lang etablierter Möglichkeiten der Unternehmensfinanzierung zu verstehen.

Mezzanine-Kapital kann eigenkapitalähnlich als sog. Equity Mezzanine in Form von Genussrechten, wertpapierverbrieften Genussscheinen oder stillen Beteiligungen begeben werden. Ebenso sind sog. Wandel- und Optionsanleihen zum Equity Mezzanine zu zählen. Wird Mezzanine-Kapital als Gesellschafterdarlehen, nachrangiges oder auch partiatisches Darlehen ausgestaltet, so besitzt es dagegen Fremdkapitalcharakter und es ist bilanziell als Verbindlichkeit zu erfassen ist (sog. Debt Mezzanine).

b) Aktuelles Marktumfeld

Die derzeit sehr starke Nutzung mezzaniner Finanzierungsinstrumente durch deutsche mittelständische Unternehmen ist vor allem auf drei Gründe zurück zu führen:

  1. Ungenügende Eigenkapitalausstattung
  2. Angebotsüberhang institutioneller Investoren bei standardisierten Mezzanine-Programmen für den deutschen Mittelstand
  3. Erfordernis der Bilanzoptimierung bei einem Großteil mittelständischer Unternehmen vor dem Hintergrund der Einführung von Basel II

1.1. Ungenügende Eigenkapitalausstattung

Die Ausstattung des deutschen Mittelstandes mit Eigenkapital fällt nach Expertenmeinung immer noch schlecht aus. Zentrales Bewertungskriterium für die Beurteilung der Eigenkapitalausstattung eines Unternehmens ist die sog. Eigenkapitalquote. Diese beschreibt das Verhältnis des wirtschaftlichen Eigenkapitals zur Bilanzsumme. Wie aus der Marktstudie "Diagnose Mittelstand 2010" des Deutschen Sparkassen- und Giroverbandes (DSGV) hervorgeht, zeichnet sich zwar seit einigen Jahren eine erfreuliche Trendwende bzgl. der Eigenkapitalquote ab, jedoch sind insbesondere Unternehmen mit einem Jahresumsatz von weniger als 50 Mio. Euro nach wie vor weit von einer ausreichenden Eigenkapitalausstattung entfernt. Die Marktstudie kommt im Wesentlichen zu folgenden Ergebnissen:

Eigenkapitalquote ist zu gering: Bei kleineren und mittleren deutschen Unternehmen lag die Eigenkapitalquote 2008 bei durchschnittlich 13,9 %, wobei eine Eigenkapitalquote von mindestens 30 % allgemeinhin als solide gilt.

Die Eigenkapitalquote korreliert mit der Größe des Unternehmens: Je kleiner das Unternehmen, desto geringer fällt die Eigenkapitalquote aus. Während Unternehmen mit einem Jahresumsatz von 1-50 Mio. Euro 2008 immerhin eine durchschnittliche Eigenkapitalquote von 17,6 % ausweisen konnten, belief sich diese bei den kleineren Unternehmen (Jahresumsatz ≤ 1 Mio. Euro) lediglich auf durchschnittlich 6,3 %.

Nullpunktquote ist zu hoch: Durchschnittlich 20,9 % der ausgewerteten mittelständischen Unternehmen wiesen keine Eigenmittel aus. Dies läst zwar gegenüber der Quote des Jahres 2007 (28,7 %) ebenfalls einen positiven Trend erkennen, verdeutlicht aber immer noch wie groß der Handlungsbedarf deutscher mittelständischer Unternehmer ist.

Bezüglich einzelner Branche ergab die Studie "Diagnose Mittelstand 2007" folgende Eigenkapitalquoten in Prozent:


Bauwirtschaft
Handel
Dienstleistungssektor
Verarbeitendes Gewerbe
2004
4,1
7,6
8,1
14,4
2005
5,3
8,9
10,7
16

Noch deutlicher wird die eklatant geringe Eigenmittelausstattung bei einem internationalen Vergleich. Während sich die Eigenkapitalquote im Europäischen Durchschnitt bei ca. 35% bewegt, weisen mittelständische US-amerikanische Unternehmen sogar eine Quote von fast 50% aus. Vor dem Hintergrund des zunehmenden weltweiten Wettbewerbs führt dies zu einen nicht vernachlässigbaren Wettbewerbsnachteil deutscher Unternehmen, da eine solide Eigenmittelausstattung Grundlage jeder Steigerung der Wettbewerbsfähigkeit ist.

Zunehmend ist die Tendenz erkennbar, was beispielsweise besonders in der Zulieferindustrie auffällt, dass die Auftragsvergabe nicht mehr allein von der Qualität der Produkte abhängig gemacht wird. Vielmehr setzt sich in der Praxis auch hier die Auffassung durch, dass Liefersicherheit nur dann gegeben ist, wenn das Unternehmen plausibel nachweisen kann, dass es in der Lage ist, Wareneinkauf und Produktion vorzufinanzieren. Dieser Nachweis kann regelmäßig nur mit einer guten Eigenkapitalausstattung und/oder Bonitätsnachweis erbracht werden.

1.2. Angebote institutioneller Investoren

Für die starke Nachfrage im Bereich mezzaniner Finanzierungsinstrumente sorgte in Deutschland in den letzten drei bis fünf Jahren, die ständig steigende Anzahl von Anbietern standardisierter Mezzanine-Programme. Hierbei handelt es sich einerseits um kommerzielle Mezzanine-Fonds sowie andererseits förderorientierte Beteiligungsgesellschaften oder Beteiligungsprogramme.

Am deutschen Markt sind derzeit rund 900 institutionellen Investoren mit den unterschiedlichsten Investitionsschwerpunkten tätig. So existiert auch eine Reihe von Mezzanine-Prorammen, welche von Banken initiiert sind. Aktuell agieren in Deutschland ca. 30 sog. "captive"-Anbieter (bankennahe Anbieter), die Mezzanine-Finanzierungen in unterschiedlichen Varianten anbieten. Bei solchen Programmen werden Genussrechte, Genussscheine und/oder nachrangige Darlehen an Unternehmen ausgereicht.

Die Finanzierungsgesellschaft selbst refinanziert sich wiederum über die Emission von Wertpapieren an den internationalen Kapitalmärkten (bsw. Luxemburg, Irland). Hierbei handelt es sich um eine sog. CDO-Struktur (Colleterallized Debt Obligations). Daneben existieren auch noch Fondskonstruktionen und Anleiheprogramme. Für mittelständische Unternehmen bieten solche Programme den Vorteil hauptsächlich eines relativ geringen Zins/Dividendenniveaus sowie überschaubarer Laufzeiten, welche sich bei sieben bis zehn Jahren bewegen. Die Konditionen der Anbieter sind allerdings nur bedingt vergleichbar.

Diese unzureichende Vergleichbarkeit macht es den kapitalsuchenden Unternehmen oftmals schwer, das für sie optimal passende Programm ausfindig zu machen. Zu diesem Nachteil treten vor allem die fehlende Flexibilität bei der Ausgestaltung der Vertragsbedingungen sowie der nicht immer zweifelsfrei mögliche Ausweis als Eigenkapitalersatz in der Bilanz bzw. die mangelnde Akzeptanz der Hausbank hinzu. Zugang zu diesen Programmen haben außerdem regelmäßig fast ausschließlich mittelständische Unternehmen mit Umsatzvolumina von Euro 15 Mio. und mehr, die über ein Rating im Investmentgrade-Bereich verfügen.

Dabei ist derzeit die Tendenz erkennbar, dass die Investitionsvoraussetzungen der Mezzanine-Fonds zunehmend gelockert werden. Es existieren mittlerweile Programme, die bereitsim Sub-Investmentgradebereich ab Umsatzvolumina von Euro 10 Mio. investieren.

Neben den kommerziellen Anbietern stellen mit der Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW) sowie den mittelständigen Beteiligungsgesellschaften und den Beteiligungsgesellschaften der Sparkassen auch förderorientierte Investoren mezzanine Finanzierungsmöglichkeiten zur Verfügung. Diese operieren nicht ausschließlich gewinn- sondern förderorientiert.

1.3. Verbesserung der Kreditfähigkeit - Basel II

Infolge der Entwicklung an den internationalen Kapitalmärkten sowie der Globalisierung und der damit einhergehenden Veränderungen der Risikostrukturen bei Kreditfinanzierungen wurden die Anforderungen an die Eigenkapitalausstattung eines kapitalsuchenden Unternehmens von Banken neu festgelegt (Basel II). Während nach Basel I die Banken ungeachtet der Bonität des Schuldners Kredite pauschal mit 8% Eigenkapital als "Risikopuffer" unterlegen mussten, sind die Banken durch die neuen Vorgaben von Basel II nunmehr verpflichtet, die Kredite in Abhängigkeit der Bonität des Schuldners mit Eigenmitteln zu unterlegen.

Kredite an Schuldner mit hoher Bonität sind vergleichsweise risikoarm weshalb sie mit weniger Eigenkapital unterlegt werden müssen als bisher. Kredite an Schuldner mit geringerer Bonität sind dagegen mit mehr Eigenkapital der Bank zu unterlegen. Da die Bonität, also die Wahrscheinlichkeit, mit der ein Schuldner seinen Zahlungsverpflichtungen nachkommen kann, entscheidend von dessen Eigenmittelausstattung abhängig ist, kommt der Eigenkapitalquote im Rahmen von Kreditentscheidungen zentrale Bedeutung zu.

Eine Steigerung der Eigenkapitalquote zieht folglich regelmäßig eine Verbesserung der Kreditfähigkeit des Unternehmens nach sich. Durch den Aufbau einer angemessenen Eigenkapitalstruktur wird ein "Puffer" generiert, der etwaige Verluste im operativen Geschäft auffangen kann und somit zu der Verringerung der Ausfallwahrscheinlichkeit einer Kreditfinanzierung führt.

2. Zentrale Merkmale mezzaniner Finanzierungsinstrumente

Seiner Zwischenstellung entsprechend weist Mezzanine-Kapital je nach Ausgestaltung zum einen typische Eigenschaften von Eigenkapital und zum anderen eben auch typische Merkmale von Fremdkapital auf.

a) Langfristige Finanzierung mit zeitlicher Befristung

Neben der Nachrangigkeit des Mezzanine-Kapitals führt auch die Langfristigkeit der Kapitalüberlassung zur Eigenkapitalähnlichkeit. Laufzeiten von 5 bis 15 Jahren sind durchaus üblich und erlauben es mit dem zur Verfügung gestellten Kapital langfristig und nachhaltig zu wirtschaften. Mit dem Fremdkapital hat es neben der Vorrangigkeit gegenüber dem Eigenkapital gemeinsam, dass es mit einer Rückzahlungspflicht belegt ist. Auf eine Stellung von Sicherheiten wird im Gegenteil zum klassischen Fremdkapital jedoch fast immer verzichtet.

b) Individuelle Ausgestaltung der Vergütung

Die entscheidenden Variablen mezzaniner Finanzierungsformen, die es individuell an die bilanzielle Situation und die wirtschaftlichen Vorhaben des Kapital suchenden Unternehmens anzupassen gilt, sind neben der Laufzeit und den Kündigungsmodalitäten vor allem die Ausgestaltungen der Vergütung. Diese besteht üblicherweise aus einer Kombination aus laufenden und endfälligen Zahlungen. Des Weiteren ist zwischen festen und erfolgsabhängigen Vergütungen zu unterscheiden. Soll der Finanzierung z.B. bilanziell Eigenkapitalcharakter zukommen, so ist eine erfolgsabhängige Gewinn- und Verlustbeteiligung zwingend.

Die Nachrangigkeit begründet aus Kapitalgebersicht das Risiko des Totalverlustes. Um dieses zu kompensieren ist die Höhe der Vergütung üblicherweise entsprechend höher angesetzt als bei herkömmlichen Fremdfinanzierungen. Zur Gewährung einer risikoadäquate Rendite, muss bei der Gestaltung der Finanzierungsmodalitäten stets das Verhältnis zwischen dem vom Kapitalgeber zu tragenden Risiko und der Vergütung im Auge behalten werden.

c) Steuerrechtliches Fremdkapital

Trotz des Eigenkapitalcharakters in bilanzieller und wirtschaftlicher Hinsicht, kann Mezzanine-Kapital bei entsprechender Gestaltung steuer- und handelsrechtlich als Fremdkapital gewertet werden. Aus dieser Tatsache erwächst ein weiterer zentraler Vorteil mezzaniner Finanzierungen: die Kosten einer Mezzanine-Finanzierung sind als Betriebsausgaben abzugsfähig und tragen so zur Minderung des steuerpflichtigen Gewinns bei.

d) Keine Verluste von Stimmrechten

Anders als bei der klassischen Eigenkapitalgewinnung (z.B. durch die Ausgabe von Aktien), kann im Rahmen von Mezzanine-Finanzierungen eine Veränderung der Eigentümerverhältnisse vermieden werden. Dies hat zur Folge dass bestehende Mehrheitsverhältnisse unberührt bleiben und die Unabhängigkeit des Unternehmens nicht durch den Verlust von Einflussnahmerechten bzw. das Gewähren von Mitspracherechten gefährdet wird. Eine Verwässerung des Gesellschaftskapitals kann auf diese Weise verhindert werden.

e) Investoren / Kapitalgeber

Da bei den Investoren zwischen institutionellen und privaten Kapitalgebern zu unterscheiden ist, wird einerseits von institutionellen Mezzanine und andererseits von Publikums-Mezzanine gesprochen. Die Wahl des Investors bzw. Investorenkreises hängt neben den individuellen Bedürfnissen des Kapital suchenden Unternehmens u.a. entscheidend vom Emissionsvolumen ab.

Zu den institutionellen Kapitalgebern zählen neben Kreditinstituten und Versicherungen auch Beteiligungsgesellschaften, bei welchen wiederum zwischen förderorientierten und kommerziellen unterschieden werden kann. Den kommerziell ausgerichteten Gesellschaften ist ein ausschließlich renditeorientiertes Wirtschaften zu unterstellen, weshalb solche meistens nach möglichst umfangreichen Mitspracherechten streben. Für diese Gruppe von Investoren sind daher Finanzierungen erst ab einem Volumen von mehreren Millionen Euro von Interesse.

Neben Venture-Capital-Gesellschaften, welche vorrangig in junge innovative Unternehmen investieren, sind hier auch die Kapitalbeteiligungsgesellschaften einzuordnen. Für förderorientierte Beteiligungsgesellschaften steht dagegen neben der Gewinnerzielung eine strukturelle Förderung im Vordergrund. Diese zu meist mittelständisch ausgerichteten Gesellschaften werden häufig über öffentliche KfW-Mittel mitfinanziert.

Der Kreis der potentiellen privaten Anleger determiniert sich sehr stark über die jeweiligen Ausgestaltung der Mezzanine-Finanzierung. Eine entscheidende Kennzahl stellt dabei das Einstiegsvolumen dar. Je höher die Einstiegssumme angesetzt wird, um so liquidere Investorenkreise werden angesprochen. Möchte man dagegen eine möglichst breite Anlegerschicht mit seinem Investitionsangebot erreichen, so kann sich neben einem geringeren Einstiegsvolumen u.a. ein Ratensparplan als Alternative zur Einmaleinlage anbieten.

Eine gewisse Limitierung des Anlegerkreises ergibt sich jedoch grundsätzlich durch die Rendite-Risiko-Gestaltung einer Mezzaninen-Anlage. Auf Kleinanleger kann vor allem das durch die Nachrangigkeit entstehende Verlustrisiko eher abschreckend wirken, weshalb vermögende Investoren in der Regel das Gros der potentiellen Kapitalgeber stellen. Gerade erfahrende Anleger erkennen jedoch in Mezzanine-Anlagen aufgrund kaum bestehender Korrelationen zu den Aktienmärkten und hohen Renditechancen eine Möglichkeit zur Optimierung und Stabilisierung ihres Portofolios, was die steigende Beliebtheit mezzaniner Anlagenformen auch auf Anlegerseite verdeutlicht.

3. Zusammenfassung: Vorteile von Mezzanine-Kapital

Vorteile von Mezzanine-Kapital:

  • Wirtschaftliches Eigenkapital - Stärkung der Eigenkapitalquote
  • Steuerliches Fremdkapital - Senkung des steuerpflichtigen Gewinns
  • Langfristige aber Befristete Finanzierung
  • Weitestgehender Verzicht auf Stellung von Sicherheiten
  • Bewahrung der Stimmrechtsverhältnisse
  • Gewinnabhängige Vergütung
  • Hohe Flexibilität in der Ausgestaltung

Informieren Sie sich über die Chance einer Mezzanine-Finanzierung und fordern Sie unsere Broschüre an.

Nehmen Sie einfach mit uns Kontakt auf und vereinbaren Sie einen Termin.

Gündel & Katzorke
Rechtsanwaltsgesellschaft mbH

+49 551 789 669 0
Montag bis Donnerstag von 08:00 bis 18:00 Uhr
Freitag von 08:00 bis 16:00 Uhr